2015-09-01 16:01:08
近年來，隨著國家出臺了一系列環(huán)保相關(guān)政策，我國對環(huán)保方面的要求逐步提高；同時，國內(nèi)環(huán)保企業(yè)同質(zhì)化現(xiàn)象嚴重，部分環(huán)保企業(yè)開始有了海外并購擴張和儲備技術(shù)鏈的想法。
比如2014年，首創(chuàng)集團收購新西蘭固廢公司，成為環(huán)保行業(yè)最大的海外并購案例。今年，首創(chuàng)集團再次發(fā)力，收購新加坡危廢處理行業(yè)排名第一的企業(yè)，引起業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注。
我國環(huán)保企業(yè)進行海外并購有何考量，對企業(yè)業(yè)務(wù)擴展有多大幫助？并購過程中，反映了我國環(huán)保企業(yè)的哪些問題？
海外并購強勢布局新產(chǎn)業(yè)鏈
2014年開始，首創(chuàng)集團搶下新西蘭和新加坡兩地最具實力的固廢企業(yè)之一
2014年6月30日，首創(chuàng)集團收購新西蘭固廢公司Transpacific New Zealand公司（TPI）100%股權(quán)，收購價約合50億元人民幣，是國內(nèi)環(huán)保領(lǐng)域最大的海外并購。
據(jù)了解，TPI公司在新西蘭廢棄物處理行業(yè)排名第一，業(yè)務(wù)范圍遍及新西蘭各主要城市，擁有和運營新西蘭處理規(guī)模排名前7位垃圾填埋場中的5座、29處垃圾轉(zhuǎn)運站、17座資源回收處理站、800余輛垃圾收運專業(yè)車輛以及15臺發(fā)電機組。
然而，由于新西蘭地廣人稀，環(huán)境特點決定了當(dāng)?shù)氐墓虖U處理以填埋為主。從技術(shù)先進性角度分析，TPI公司在固廢處理領(lǐng)域技術(shù)含量并不高，因此不會有太高的估值。
但在收購這家公司之前，首創(chuàng)自身的固廢業(yè)務(wù)非常有限。從上市公司首創(chuàng)股份的年報可以看出，首創(chuàng)股份2010年才進入垃圾處理領(lǐng)域，當(dāng)年垃圾處理收入只占總營業(yè)收入的0.3%，到2013年垃圾處理業(yè)務(wù)占營業(yè)收入的比例也不到1%。
2014年后，國內(nèi)固廢行業(yè)開始發(fā)力。首創(chuàng)集團的固廢業(yè)務(wù)也隨之增加，不僅國內(nèi)垃圾處理項目收入升至營業(yè)收入14%左右，更是在拿下新西蘭TPI公司后，開始全球布局，搶下了新西蘭的垃圾資源。
2015年6月首創(chuàng)再次出手，以上市公司全資子公司首創(chuàng)香港收購新加坡危廢處理排名第一的ECO公司100%股權(quán)，標(biāo)的公司股權(quán)交易價格約合人民幣11億元。
ECO是新加坡危廢處理行業(yè)的領(lǐng)先者，是新加坡僅有的3家持有國家環(huán)境署（NEA）發(fā)放的全方位垃圾收集服務(wù)牌照公司之一，可收集廢物包括有毒廢物、腐蝕物、易燃物及工業(yè)公司產(chǎn)生的其他危險廢棄物，在新加坡危廢處理整體市場份額中遙遙領(lǐng)先。
相比之下，新加坡ECO公司技術(shù)含量比新西蘭TPI公司高了不少。此外，雖然未來新加坡本地市場的固廢處理量增長有限，但其危廢處理的技術(shù)以及相關(guān)運營管理技術(shù)都值得中國企業(yè)借鑒。同時，以新加坡為平臺，利用其團隊的國際化優(yōu)勢進行東南亞地區(qū)的業(yè)務(wù)擴展，甚至全球的并購擴張，有更長遠的戰(zhàn)略意義。
注入上市公司暴露真正估值
海外收購估值并不低，但仍可以增厚公司每股收益
2015年6月首創(chuàng)集團將收購的新西蘭固廢資產(chǎn)注入上市公司首創(chuàng)股份，在此過程中，新西蘭TPI公司的股價價值大幅縮水了約人民幣13.6億元。
首創(chuàng)集團剛剛完成新西蘭的海外并購時，媒體報道轟動一時，不僅因為交易規(guī)模大，還其因為估值低。當(dāng)時國內(nèi)分析人士均認為這一交易非常劃算：約50億元人民幣的股權(quán)收購款意味著PE（市盈率）只有9倍左右。
而新西蘭公司股價縮水事件暴露了首創(chuàng)集團當(dāng)年收購這一項目時的真實估值倍數(shù)。從本次注入上市公司時的評估報告來看，實際上TPI公司2013年的凈利潤只有4331.5萬新西蘭元（約合1.78億元人民幣），PE值接近22倍，估值并不便宜。
雖然首創(chuàng)股份曾向媒體表示，公司利用杠桿效應(yīng)，投入較少的資金量就取得了控制權(quán)。從估值報告來看，PE只有13倍左右。但由于評估主體使用的杠桿率不同，這一PE值并不能反映最終的業(yè)務(wù)實體——新西蘭TPI公司的實際估值水平。從成熟市場經(jīng)驗來看，企業(yè)價值（股權(quán)價值+凈負債）比PE值更能客觀反映一個公司的實際估值。
實際上，首創(chuàng)在新西蘭和新加坡的兩單海外并購估值都不低。2015年對新加坡ECO公司的收購中，從估值報告來看，以2014年凈利潤為基準(zhǔn)的PE倍數(shù)高達32倍。
由此可見，首創(chuàng)的海外布局花了高價，并不是表面看到的在海外收便宜資產(chǎn)的概念。然而，目前首創(chuàng)股份自身的估值水平約在48倍左右，收購22倍和32倍估值的公司，仍然可以增厚公司的每股收益。
海外并購集結(jié)號正吹響
環(huán)保類海外并購標(biāo)的規(guī)模整體偏小，技術(shù)類公司多，運營管理類公司少
中國在海外收購環(huán)保類公司是近3年才開始興起的趨勢。有數(shù)據(jù)顯示，中國公司海外收購環(huán)保標(biāo)的最早案例是北控水務(wù)于2013年3月收購全球知名環(huán)保公司威立雅在葡萄牙的資產(chǎn)。但嚴格來說，這并非真正意義上的海外并購，而只是承繼了威立雅在當(dāng)?shù)氐?個運營合同。
國內(nèi)環(huán)保企業(yè)在“走出去”方面落后于其他行業(yè)的主要原因在于：第一，環(huán)保公司面臨的國內(nèi)市場呈“碎片化”，多由關(guān)系主導(dǎo)而非技術(shù)主導(dǎo)，購買海外先進環(huán)保技術(shù)的動力不強。
第二，環(huán)保技術(shù)很多是集成技術(shù)，“軟技術(shù)”較多，目前中國企業(yè)對理解和掌握這方面的技術(shù)還沒有足夠信心。
第三，中國公司對海外環(huán)保企業(yè)的認知不夠，國際視野不夠，對海外并購還沒有想清楚，即對如何利用海外的先進經(jīng)驗指導(dǎo)國內(nèi)環(huán)保企業(yè)發(fā)展還不明確。目前尚沒有已經(jīng)成功整合國外環(huán)保企業(yè)的案例。
因此，環(huán)保類海外并購有一個共同特點，就是并購標(biāo)的規(guī)模整體偏小，以收購技術(shù)類公司居多，運營管理類的公司偏少。
在首創(chuàng)連續(xù)兩年以超高的估值完成了兩項重大海外并購后，各種海外的環(huán)保標(biāo)的出售方及賣方投行都盯上了首創(chuàng)。長期經(jīng)驗證明，越有經(jīng)驗的交易方日后繼續(xù)進行海外并購的成功率會越高?？陀^來看，連續(xù)并購也更容易使并購的整合效應(yīng)更好地發(fā)揮出來。
而需要警惕的是，并購中出價過高很可能支付了超過目標(biāo)公司價值的價格，使未來的收益顯著降低。從戰(zhàn)略布局的角度來說，高溢價也許有非經(jīng)濟效益所能衡量的意義。
作者：班妮，單位為摩爾金融
案 例
海外環(huán)保并購掀起熱潮
2013年8月，河北先河環(huán)保收購美國的環(huán)境監(jiān)測公司CES的51%股權(quán)，可算是近年來真正意義上的中國企業(yè)海外環(huán)保并購的第一單。在先河環(huán)保之后，進行過海外同行業(yè)收購的A股環(huán)保企業(yè)只有國中水務(wù)、首創(chuàng)股份和永清環(huán)保。
2014年2月，國中水務(wù)收購了瑞典研發(fā)凈水設(shè)備的上市公司Josab International AB的控股權(quán)，花費6527.343萬元人民幣，但截至2013年9月30日，Josab公司營業(yè)收入僅為77萬元人民幣，虧損266萬人民幣。2014年11月，國中水務(wù)與博天環(huán)境又共同參股了丹麥哥本哈根的AQP公司，這家公司在滲透膜研制領(lǐng)域擁有多項專利。
永清環(huán)保在今年8月9日剛剛宣布完成對美國土壤修復(fù)公司IST的收購。永清環(huán)保對媒體表示，由于收購金額未過億元，未達到深交所規(guī)定的披露標(biāo)準(zhǔn)，因此本次收購未提交董事會審議和披露。
此外，國內(nèi)一些非環(huán)保類的企業(yè)也開始出海收購環(huán)保公司：天保重裝在2014年7月花費僅49.5萬歐元收購了擁有污泥處理技術(shù)的德國CNP公司；而中聯(lián)重科在今年6月宣布與曼達林基金共同收購意大利環(huán)保企業(yè)納都勒公司，轉(zhuǎn)型環(huán)保產(chǎn)業(yè)，雙方共同投資金額為7500萬歐元。
